顺周期,勿犹豫 | 民生证券研究院联合电话会议
2022-01-15 19:51:18 来源： 浏览：1次
顺周期,勿犹豫 | 民生证券研究院联合电话会议
宏观+策略+行业观点精粹
【宏观】周君芝执业证书编号：S0100521100008我这里先重申我们团队对一季度宏观经济的判断，那就是看好基建投资的实质性放量，并看好地产政策进一步放开。我们之前给出一季度基建投资10%的预测判断。最近出来的高频数据和社融，让我们坚定信心，进一步看好一季度基建投资放量和地产政策放开。
首先我们看一下高频数据。高频数据里面，我们发现说像螺纹钢表观消费，水泥磨机开工率同比增速都明显收窄。另外，玻璃，电解铝，产销率表现都超过往年季节性，不管是农历还是公历的季节性，同时也是近5年的同期新高。还有像钢材、铜、纯碱等等，期货或现货价格也较此前明显反弹。这些高频数据告诉我们，目前中国的建筑业需求是不错的。我们之前也提到过，中国目前地产的投资数据还没有太大起色，现在看到建筑业需求改善，我们觉得更多可能是跟基建投资推进有关。
再看12月金融数据。首先我们看到12 月社融同比10.3%，连续两个月回升。不仅如此，货币端的M1和M2也在同步改善。信用货币同时改善，意味着当前实体面临的金融环境比较有友好。本轮信用条件改善是从去年10月开始，标志是社融增速企稳了，结束了之前7个月的连续下跌。直到目前为止，这轮信用条件改善是来自供给层面的驱动，需求层面扩张动力并不是特别明显。为什么这么说呢？我们看到本轮社融增速回升，一个是依靠政府债券，另一个是票据一直在放量，银行信贷额度较为充足时惯用票据冲量。还有就是目前城投和国有房企债券融资改善，这两个部门目前信用资质较好，融资需求能够得到充分满足，说明融资供给不存在约束。但我们必须注意到，到目前为止，民企融资还是存在一定约束。这也意味着真正融资需求还没有大幅改善。未来信用扩张的弹性大小，取决于融资需求能否有效扩张。换言之，未来需要真正修复民企融资需求。
我们也知道，目前地民营房企面临三个压力，一是债务融资压力，二是销售回款压力，三是金融机构风险偏好约束。缓解三大压力首要步骤是改善房地产销售预期。地产从销售到投资，两个环节存在二至三个季度的传导时滞。今年一季度地产行业债券到期规模显著高于往年同期水平，地产企业一季度将面临较高流动性压力。此外，目前美国缩表和加息节奏似乎有所加快。内外环境决定了今年一季度是不可多得的稳地产窗口期。正因为看到这一点，所以我们看好一季度窗口期地产政策放松，未来地产融资需求回归。
【策略】牟一凌执业证书编号：S0100521120002我们此前曾在多篇报告中提示投资者市场调整的风险，对于跨年行情和春季躁动表示谨慎。市场过去 1 年的稳态结构正受到冲击。信用回升才是机会所在，而不是宽货币本身。需求回升的概率在增加，10月份因为需求回落带来的压制将会盈利改善。
中期维度看，碳中和大概率将带来通胀水平上升。原因是从中短期来看，新型能源系统综合效率大幅低于传统能源系统（尽管可能具有长期经济型与社会风险降低属性），全社会资产配置总规模一定时期是恒定的。我们看到，当下在传统行业里股权、债权融资和碳排放成本开始与新型能源系统拉开明显差距，会进一步压低企业家投资意愿，这在传统能源、材料经历了长期出清后，产能的不足将会体现。效率的降低将为全社会造成阶段性压力。
周期股在2021年结束了长期ROE下行趋势转为上行，这将有利于定价长期产能盈利能力。根据美国供应约束下需求回升期的经验，周期股将跑赢商品。
价值跑赢成长具有方向确定性。但当下仍处于“预期演绎”阶段，市场新共识的凝聚需要时间。成长型投资者可以在反弹中完成切换，价值型投资者也应该把握需求恢复中更为确定的路径。当下在压低能源与碳中和成本上，中国明显比海外有更强的执行力与决心，这对于产品端全球定价但成本依赖于国内能源与环境的品种将会受益（例如电解铝、煤化工）。而需求回升中通胀的约束不应该被遗忘，这是未来的机遇和更大的挑战。我们当下推荐：有色（铝、铜）、原油链（油服、油运）、房地产、银行、钢铁、煤炭和建筑。主题推荐乡村振兴（县域消费、农化工、种业）。
【能源开采行业】周泰执业证书编号：S0100521110009煤炭基本面见底，价格估值将双升。
1.供给见顶。10月份以来，煤炭在保供应的背景下供应增加。我们认为11~12月就是产量的极限。随着安全生产的压力以及冬奥会春节的来临，产量边际上是在减少的。而且11月份的产量增速其实只有4.6%。也验证了中长期看煤炭产能比较难以大幅增加的结论。
2.稳增长加大需求弹性。近期稳增长的政策迭出，各种基建项目陆续启动。以及之前对于双控政策的调整，不再是简单的控制能源消耗，而是控制排放，使得原料用煤的需求未来得到了有效的释放。基建的增长会使得发电量水泥钢铁等下游的增速直接上升。
3.在供给见顶需求缓慢回升的过程中，煤炭价格已经出现了明显的反弹，尤其是焦煤价格出现了较大幅度的上涨。元旦后动力煤的价格也有将近100块钱左右的反弹。而且我们预计3月份以后随着基建旺季的到来，价格向上的弹性依然会较大。
4.煤炭板块由于21年的煤价较高，预计多数公司都会在1月份发布业绩预增公告。建议关注中国神华、晋控煤业、潞安环能
【金属行业】邱祖学执业证书编号：S0100521120001金属：新老基建同发力，资源商品价先行
1、新老基建需求发力，重视2022年需求端机会：2022年我们需要重视需求端弹性带来的机会，实际上过去两年全球的需求是差的，商品机会集中体现在供给端的逻辑（包括资本性开支下降的铜、双碳导致的限产等），今年的机会将和过去两年完全不一样，商品的机会体现在需求端，一方面是全球需求共振，国外疫情修复，国内稳增长；另一方面是国内新老基建发力，新基建体现在以新能源为代表需求拉动，老基建体现在包括电网、地产、城市基建等领域；叠加现有的商品低库存和供给端约束依然存在的大背景下，我们判断2022年的商品价格弹性依然很大。
2、下游需求结构来看，铝、铜、钢铁等领域受益明显：从各产品的下游消费结构来看，基建和地产产业链中，电解铝、铜、螺纹和管材受益更加明显，其中电解铝28%下游应用于地产、国内铜50%左右应用电网投资、螺纹和管材在地产和基建领域的占比更高，因此从受益程度来看，金属板块中电解铝、铜和钢铁受益更加明显。从近期下游订单和开工来看，电解铝淡季去库明显，电解铝库存持续下降，整体表现为淡季不淡，预计要到春节才会放缓；铜的库存仍处于历史性的低位；钢铁表现为供需双弱，预计要到春节两会后才能看到行业供需的反转，但其中钢管订单较好，12月部分企业订单出现了拐点，环比同比有20%的增长，预计管网的建设加速驱动了订单的回暖。
3、电解铝行业供需好转，盈利大幅回升。电解铝2022年供需格局大幅好转，一方面是欧洲电解铝企业由于能源成本大幅提升，停产了80万吨电解铝产能，海外电解铝供需格局紧张；同时2022年国内抛储和进口压力大幅减弱；另一方面受国内稳增长政策影响，需求大幅回暖，地产、基建、交运等领域需求回暖明显，因此2022年电解铝行业供需趋于紧张。从行业盈利端来看，电解铝单吨盈利有望回升，一方面是商品价格回升；另外一方面是原料端压力大幅下降，氧化铝、预焙阳极及自备电厂用煤成本下行。我们建议关注神火股份、云铝股份、南山铝业和中国铝业。
4、铜：历史性的低库存，电网及新能源基建发力，供需紧平衡下的强弹性。2021年国内电网投资计划是低于预期的，国内电网投资占了铜近50%的需求，2022年正好相反，一方面是新能源领域包括风电光伏和新能源汽车产业链带来的需求成长空间，老品种迎来了新需求；另外一方面，2022年电网投资预计将超预期，包括电力电缆的交付和特高压的新开工、城市电网的改造等领域。在铜处于历史性低库存的水平下，新老需求领域同时发力。我们建议重点关注紫金矿业等标的。
5、钢铁板块依然处于预期阶段，关注管网建设加速带来的机会。钢铁整体表现供需双弱，供给端受冬奥会影响，开工显著下降，同时“十四五”期间粗钢产量只减不增，需求端进入传统淡季，部分品种有所累库。建议关注地下管网建设带来的投资机会，加速基建和城市管网建设，管网订单大幅回暖，我们建议关注具备一定成长属性的管网标的。
【建材行业】李阳执业证书编号：S01005211100081、建材建筑对社融数据高度敏感。去年11月10日社融结束连续5个月同比少增，地产、水泥、消费建材等相关子行业迅速开启估值反弹，幅度在30-40%。昨天12月单月新增社融数据继续同比增长，数据信号积极，稳增长背景下，需求端直接受益。因此，我们认为上半年外部环境可以乐观一点。
2、Q1坚定看好基建链，项目上马加速，不必过度区分“新”“老”基建，我们认为高铁、机场、城市更新、产业园建设均有望实现开门红。重点推荐材料4个方向：管网建设、水泥、减水剂、防水。管网我们更看好业绩确定性较高的塑料管道板块。具体标的包括：中国联塑、华新水泥、上峰水泥、苏博特、海螺水泥、东方雨虹。
3、坚定看好To C零售模式，地产链再次重视高质量经营，此外，精装房边际趋弱，且刚需房受地产负面影响偏小，零售环境相对改善。推荐：C端核心标的【伟星新材】；C+小B【兔宝宝】【蒙娜丽莎】
4、业绩验证时点延长。一季度默认是淡季且有基数影响，我们认为1-2月都属于验证真空期。
5、重点看好“建筑+”，提示关注绿电运营、BIPV、钢结构3个方向。
6、2021年原材料价格过高，2022年有望得到边际缓解。
【银行行业】余金鑫执业证书编号：S01005211200031、估值方面：2019年末-2021年末，银行板块2年未涨，加上2021年年报的每股净资产提高，累积一定的估值切换空间，而ROE已经企稳，资产质量较2019年又有显著改善，估值并无太多下行理由，当前PB仅为0.63倍。
2、经济方面：，地产融资边际宽松、1.46万亿专项债提前下达，造成类似于2019年一季度的宽信用效果，并起到托底经济的效果。
3、资金方面：银行在A股自由流通盘占比7.2%，仅排第6，交易也较不活跃，不需要很大资金量推动；北上资金近1个月大举流入银行板块，在31个申万一级行业中排第一，板块景气度明显提升。
4、优选大财富赛道、可转债概念。建议关注兴业银行、成都银行、江苏银行、邮储银行。
【机械行业】 李哲
执业证书编号：S0100521110006
1、机械板块的顺周期主要指与宏观经济较为相关的通用制造设备，包括机器人、数控机床、激光设备、工程机械等。
2、从数据上来看制造业PMI在21年4月达到高点后持续回落，到8、9月份跌到荣枯线以下，相关的工业机器人产量等数据也有类似表现，市场担心制造业投资的整体走弱，造成顺周期板块的整体回落。
3、当前时点，利好因素在于：1）从数据上来说，近几个月PMI在荣枯线附近振荡，连续两个月数据在50以上。相关指标也均未继续下行。2）21年制造业投资增加主要由出口需求带动，出口不会太弱。稳增长压力增大，预计国内基建相关投资有望增强，也成为顺周期向上的一个增量。
4、隐忧在于：去年一二季度制造业表现非常好，今年上半年的业绩面临高基数压力，会造成市场纠结。
