第七课 我与投资人关于交易问题的点滴分享(3)
2021-12-04 22:53:07 来源： 浏览：1次
第七课 我与投资人关于交易问题的点滴分享(3)
本栏目将对陈凯老师的《投资必修七堂课》进行连载。《投资必修七堂课》这本书，通过拆解金融市场的结构、学会剖析自己、懂得情商的重要性、淬炼交易本领、掌握炒股铁律、理解套利交易以及分享交易生涯中的点点滴滴，来向读者讲述一段通向成熟交易员的历程。
原书共分为以下八个章节：
第一课 财富的狩猎场：投资市场面面观；
第二课认识财富之前，必须先认清自己；
第三课 在投资这事上，情商比智商高更重要；
第四课投资炼金术——职业交易员是怎么练成的；
第五课 记住这些铁律，炒股少走10年弯路；
第六课 金融衍生品市场套利玩法大起底；
第七课 我与投资人关于交易问题的点滴分享；
附 录 陈凯老师经典投资语录。
第七课 我与投资人关于交易问题的点滴分享（3）
案例3.相对估值的应用
【A】诸葛就是不亮
【B】交易员小林
【B】：我在之前的交易过程中，曾遇到相对估值方面的一些问题。我想请教陈老师，您对相对估值是怎么看的？怎样运用到实际过程中？这里的相对估值，一个是同行业间个股与个股的，还有一个是不同行业板块与板块之间的。我发现一个现象，2017年第二季度到第三季度间的供给侧改革，钢铁板块起了一波大行情，在钢铁行业，营业额、市场占有率最大的是宝钢，然后我就以它为相对估值的锚去看所有钢铁股在第二季度的每股收益。然后发现，比如新钢股份，它的每股收益实际上是比宝钢当时要高的，然而它当时的市盈率，是比宝钢低的。我想问这是不是股价上还没反应？属于相对估值的一个低点？后面市场会去修复？因为后面的结果是新钢涨得更猛，但是我不知道这是不是一个偶然现象。
【A】：你的意思就是说同一个板块里边不同的个股，估值上是有差异的，尤其是在行情好的时候，可能差异还挺大，这种情况我们怎么去理解。
你首先要知道，市场的风险偏好是不一样的。2001年以前，市场基本上是只认小盘股，大盘股根本没人看，那时候讲究四个字：“盘小绩优”。因为大家都觉得中国股市是成长期，我们要去做那些每年都是高增长的个股，就是要有股本扩张能力，分红丰厚，甚至年年十送十，最好一年送两回。这样的话，它的股本扩张会很快，然后整个成长就会非常迅速，这是当年的以小为美。
2003年之后，因为QFII（合格的境外机构投资者）进入中国市场，它们的思路就变成了要确定性和现金流等，就是所谓的价值投资。这个估值体系可能是以净资产收益率和净现金流的模型来给市场个股去估值。这种估法跟之前的以小为美就不太一样了，之后市场的偏好也随之发生变化。
2017年是比较特别的，其实是以大为美的。按照大家的逻辑，小盘股无法从当下赢者通吃的时代获得更多的好处。也就是说，如今的市场，有一个明显的倾向，就是以前我们说老三非死不得，现在甚至有可能老二都要非死不可了，只留下一个老大。所以近年来，在经济领域，各个方面都是大象在奔跑，也就是说龙头效应非常明显。
在这种情况下，市场的偏好从小盘股往大盘股转变，就会给大盘股高一点的估值。所以你说的这种情况，比如新钢股份，它两百多亿市值没涨起来。之前只有一百多亿，这种一百多亿的钢铁股其实就是迷你钢铁股。正常来讲，这种股票在过往牛市中，弹性要远远好于宝钢，但实际上近年来，弹性并没有远远好于宝钢。有相当长一段时间，它的估值比宝钢便宜。这跟估值的方法没有任何关系，仅仅是市场偏好的问题，市场偏好会极大地影响两只个股的估值情况，即便是同行业甚至是非常重合的业务。风险偏好首先会体现是大盘股还是小盘股，其次就是预期。
比如2017年的供给侧的问题，你觉得供给侧改革是对龙头钢铁公司更好，还是对普通钢铁公司更好？按照普遍的逻辑来讲，应该是利于龙头企业。因为按照煤炭行业的经验，煤炭行业产能分为先进产能和落后产能，落后产能是要关停并转的，而先进产能可以继续生产，其他企业都是276天的生产时间，而先进产能甚至是允许生产330天的。
这对六大矿业集团来讲，就是超级大的利好。因为小矿都关了导致供应减少，价格上涨，同样的价格下，小矿都停产了，而我可以维持产量，所以在这样的情况下，我必然能够从中获得更好的效益。
虽然大矿盘子大，但是在这一轮供给侧改革中，从宏观角度来讲，大矿是远远胜过小矿的。因此，当初宝钢股份、中国神华等龙头企业的走势在各自板块中都还不错。
但是宝钢股份情况比较特殊，因为钢铁股里还有一些很有意思的个例。比如方大碳素，你觉得它是钢铁股吗？其实挨点边，包括濮耐股份、北京利尔等，其实也跟钢铁股沾边。因为在钢铁行业门类中有很多公司，它是完全不受供给侧改革影响的，它永远是供给侧改革的获益者。
所以分析估值的时候，你要从这些角度仔细地考虑一下宝钢股份。我们知道本身宝钢的产能永远是先进产能，是绝对不可能因为环保问题被政府关掉的，发生概率极低，尤其是“宝武合并”完成之后，又往广西搬迁，关掉的概率就更低。
由此我们引申一下，我们经常看到一个行业的相同板块，其中的两个不同的上市公司，市场给予它们的估值是不太一样的。一方面是这两个公司本身质地的问题，比如一个经营得很好，另一个经营得很差，那我们给它们的估值肯定不一样。
我们只考虑行业内公司发展情况较好的，比如说医药行业，曾经有很长一段时间，平均市盈率大概在40倍到45倍之间，有几家公司比这个平均数略高，比如说片仔癀、天士力等，这些企业其实是值得我们关注的。
前文在讲长线交易的时候，我曾经跟大家提过什么是有气质的公司。它的估值在同类公司里边会略贵，但是不离谱，肯定不是最贵的。这样的公司是值得我们长期关注的，因为这种公司有可能是一个行业标准的制定者，同时也是这个行业的领跑者。一旦该行业将来出现所谓的天时地利人和的共振，这种公司出来的机会就比较多。
估值差里还有一些很个性的东西，比如说这家公司有没有重组潜力；有没有资产购买计划；要不要做管理层激励；这都有可能成为影响估值的因素。
但是，我不赞同市场上现在的一些做法，比如所谓的“搬砖”，我知道有很多人，尤其是投资银行股的，他们认为几个银行股应该差不多，经常在几个银行股之间来回“搬砖”，比如光大、兴业、招商、民生、浦发。他们认为相近股票，谁市盈率低，就往谁那儿搬，但实际上这种做法是比较盲目的，因为太静态了，我们还是应该用稍微动态一些的眼光去看市场。
【B】：我还有个问题，比如像钢铁这种周期性行业，生产的产品差不多，两个公司市值大小也差不多。这种情况下，在一波行情将要来临的时候，选相对估值更便宜的，这样后期会不会有更大的涨幅？
【A】：这个问题看你怎么想，如果你是做短线，一定是重势不重价，因为短线做的根本不是估值，而是情绪的飘散。所以你如果认为这是一波短线操作，那么实际上是应该重势不重价的。如果你觉得这波操作可能长达几个月甚至半年、一年，那么，你应该更加重视这家公司的质地，而不仅仅是当时的估值。
我再跟大家讲一个概念，就是不要把估值这件事情看得太静态，我今天可能认为这只个股10倍市盈率就到头了，但是明天我可能会给它50倍市盈率甚至更高。可能仅仅是因为它的一些基本面上有一些因素，我重新认识了它，所以不能够用静态的眼光去看待估值问题。
比如，有人说现在很多小票盘股，账上存有大量现金，整个市值可能才二三十亿，像这样的公司市场给它的估值是多少倍呢？你们想象不到，大概只有16倍，刨掉现金的部分可能只有10倍出头。之前市场不太可能给10倍，20倍大概都觉得便宜了，所以说，你要动态地考虑估值问题。
投资股票最难的地方其实也在这儿，你不仅要决定自己怎么行动，同时如果你想获得超额收益，可能还要去猜别人怎么行动。你若猜得准，就会从结果上获益。
比如，我猜大家会把它的估值调低，那我就等到它从20倍市盈率降到10倍市盈率的时候，我认为大家对它的估值已经到底了，这是我再买进去，那就等于我既享受了公司的成长，同时也享受了将来可能有的估值提升。
有些很本分的交易者说这个超出我的能力范围了，我去猜别人的反应太难了，我只去看20倍市盈率是贵了还是便宜了。但实际上这是相对的，他说我不去猜别人的想法，但当所有人都说20倍市盈率贵了的时候，他很难认为20倍市盈率是便宜的，其实他还是在猜别人的想法。他口头上说是只按自己的标准来做，但实际上他定的这个标准跟大众的态度是密切相关的。
我经历过银行股20倍市盈率的时候，也经历过银行股5、6倍市盈率的时候；我经历过深市平均市盈率将近80倍的时候，也经历过深市平均市盈率不到20倍的时候，这就是市场。
你如果完全不去考虑别人怎么想，只去做自己的事情，可能要有很多前置条件。你需要对这个公司认识非常深刻，对公司的经营模式理解非常深刻，对公司的任何风险点都了如指掌，同时你还要有足够的耐心与时间抵抗，并清楚地知道猜错了会怎么办。只有这些条件都具备，你才能说我不管别人怎么想，只要觉得是自己心仪的对象，我就买入。
当然，这样的人在这个市场上是少数，在我的职业生涯中见到的都很少。就我而言，即使是买进了，如果买的位置不好，可能也拿不住。
【B】：之前说相对估值是个股和个股的比较，行业和行业的比较，同时受市场偏好的影响。这种都属于横向的比较。比如说一只股票，我们进行纵向比较，和它的历史估值进行比较，加入动态因素后我们应该怎样来看？
【A】：这个要分行业的，科技股去比较历史估值是没有任何意义的，周期股去比较可能有点意义，但是通常估值最低的时候都是顶部，估值最高的时候都是底部。也就是说，刚好是反过来的。
真正最有意义的是泛消费类的，像医药、食品这种行业，它基本上是围绕着平均估值水平上下波动，不会偏离得太离谱。所以要看行业，不能够一概而论。
市场最怕的是刻舟求剑或是一概而论，特殊情况要特殊考虑，消费品行业可以用这种方式。
还有一大类最有效的估值，实际上是对指数整体的估值。若是要判断这个市场到底是贵了还是便宜了，用中位数加平均市盈率几乎就可以从性质上进行判定。
另外就是要密切关注整个市场的风险偏好。从6000点跌到3000点，很多个股被腰斩，还有一些个股因为质地很好，只下跌了25%。大多数人抄底的时候，一定是抄底下跌了25%的，也就是质地很好的个股，但是你如果在3000点这个位置抄底进去，跌到1600点的过程中，杀得最凶的也是这些个股。因为大家把风险偏好的一些补偿全都给你加进来，你前期没跌过，那你就补跌。
所以，最终一轮超级大的完整行情从牛市到熊市，从熊市又回到牛市，每个个股的涨跌幅是大体相当的，跟指数的涨跌幅也差不太多。只有一些个别的龙头股可能会超越指数，也有一些垃圾股是远远落后。
因此，综上所述，第一不要用静态的眼光看待估值，第二分析估值时要具体细分到每个行业，第三要理解整个估值背后的市场情绪到底发生了什么变化。
扫码关注我们更多精彩内容
