银行股鄙视链:定量不定性的恶果

2021-03-29 20:43:46 来源： 浏览：1次

    银行股鄙视链:定量不定性的恶果
    
     收录于话题 温氏转债，3月29日发行申购。
    
    （1）公司概况：主营肉鸡和肉猪的养殖和销售，2020年净利润同比下降 46.94%。
    （2）转债概况：总规模92.97亿元，评级AAA，转股价值97.08元。
    （3）存在风险：强周期行业、畜禽类疫情、环保风险。
    （4）行业对标：希望转债、正邦转债。
    （5）中签测算：预计原股东认购65%，网上每户中0.21签（5中1）。
    （6）价格估算：可能区间为110—112元。
    （7）结论：建议积极申购。
    
    
    
    杭银转债，3月29日发行申购。
    （1）公司概况：杭州地区城市商业银行，深耕浙江省内区域市场，已实现浙江省内网点全覆盖，，同时在长三角区域内的上海、南京、合肥，以及长三角区域外的北京和深圳布局。业务经营主要覆盖的长三角区域经济发达、金融需求旺盛，各项人均经济指标均处于全国前列，业务围绕大零售、大公司和大资管三大板块开展。
    （2）转债概况：总规模150亿元，评级AAA，转股价值100.88元。
    （3）存在风险：暂未发现债券偿付风险。
    （4）行业对标：无锡转债。
    （5）中签测算：预计原股东认购41%，网上每户中0.60签（1.7户中1）。
    （6）价格估算：可能区间为115—117元。
    （7）结论：建议全力申购。
    
    
    
    
    很多普通投资者不理解为什么银行的估值差异如此之大，招商银行、宁波银行基本保持在1.8倍市净率以上，而民生银行、华夏银行却长期停留在0.5倍以下。其实原因在于银行业天生的高杠杆属性，银行的核心竞争力就是经营风险管控能力，风险控制的一点点差异会造成长期收益率的天壤之别。
    
    
    一个最简单的估值模型，假设两个银行只有存贷款业务，没有其他生息业务，不考虑中间业务收入和运营费用，不考虑分红和融资，更不考虑拨备之类的平滑因素，贷款额始终是净资产的10倍，存款利率永远是2.5%，贷款利率永远是5%，只有不良率有差别，一个是0.85%，一个是1.70%，十年后低不良的银行净资产增长了220.43%，而高不良的银行净资产只增长了58.29%。估值差异就这样拉开了。
    
    
    而且如果开始时都是1倍市净率，而10年后低不良的银行是2倍市净率，高不良的银行是0.5倍市净率，那么这十年间投资这两个银行前者的收益率为540.86%，而后者亏损20.85%。
    
    
    再参考不良贷款拨备覆盖率，不良贷款拨备覆盖率的监管红线是150%，当不良贷款拨备覆盖率总是处于150%附近，则坏账并未出清完毕，但如果远高于150%，则可能已经处于“藏利润”的阶段。
    
    
    参考工银瑞信金融地产基金的成功案例，宁波银行的不良贷款率始终处于低位，而不良贷款拨备覆盖率已经超过300%且还处于上升趋势中，因此该基金在2016年二季度将宁波银行配置成第五大重仓股，且在2017年三季度后宁波银行大部分时间都是该基金的第一大重仓股。宁波银行2016年6月30日时市净率是1.30倍，现在已经是2.37倍。经营增长*估值扩张，经典的“戴维斯双击”。
    
    
    总结下来，2015年前哪怕是粗放式经营不良都不会表露出来，因此某些银行一次次不顾风险地冒进扩张，现在甚至是将来很长一段时间等于在为以前的过失“擦屁股”，这个代价是巨大的。2015年后不同经营策略的银行的分化特别大，精细化地运营的银行通过很低的不良和比较好的利润获得了机构投资者的青睐，而不良贷款拨备覆盖率超过300%且处于上升趋势中有可能是银行股启动的条件，也许是机构投资者认为，此时的银行已经积累了足够厚的安全垫，甚至需要开始藏利润了。
    
    
    普通投资者不要以2015年以前的逻辑去思考现在的银行，更不能把不同经营策略的银行视为一个整体，应该高度关注不同银行经营策略的选择、执行与进化，先定性后定量。
    
    
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