中信建投 | 2022一季度业绩超预期标的

中信建投 | 2022一季度业绩超预期标的原创  产品中心  中信建投证券研究  2022-04-21 07:16:06

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重点推荐·目录

固收 | 内松外紧降准先行，4月LPR利率未做调整

农业 | 天马科技(603668):业绩增长显著，鳗鲡养殖业务有望量价齐升

通信 | 威胜信息(688100):业绩符合预期，在手订单饱满，增持计划彰显信心

医药 | 凯莱英(002821):Q1业绩超预期， 各项业务高速发展

电新 | 诺德股份(600110):2021年报点评：产能扩张，量利齐升

医药 | 和元生物(688238):CGT CDMO新星，积极扩产迎接发展

金属 | 金诚信(603979):矿业服务+资源开发双轮驱动，业务国际化加速推进

交运 | 东方海外国际(0316):弱市中应勇敢跳入“价值陷阱”

医药 | 九洲药业(603456)：一季报大超预期，CDMO业务交出靓丽答卷

机械 | 拥抱TOPCon激光SE大时代

计算机 | 春江水暖，当前港股科技机会远大于风险

电子 | 卓胜微(300782):22Q1收入增长超预期，L-PAMiF顺利量产出货

传媒 | 泡泡玛特(9992):2022年保持高增长的可选消费标的，第二增长曲线逐渐清晰

医药 | 康泰生物(300601):Q1业绩超预期， 全年高速增长可期

医药 | 迈瑞医疗(300760):业绩符合预期，维持稳健增长趋势

非银 | 华铁应急(603300):高空作业平台表现优秀，经营性现金流小幅承压

地产 | 新大正(002968):一季度市拓开门红，业绩维持高增

农业 | 佩蒂股份(300673):疫情影响消除，产能持续释放，困境反转可期

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重点推荐·正文

内松外紧降准先行，4月LPR利率未做调整

2022年4月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.7%，5年期以上LPR为4.6%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。

本月LPR利率保持不变。我们在报告《宽松如约而至，后市谨慎乐观》中指出，在MLF利率未做调整、以及新设再贷款和降准次第落地的情况下，下调LPR的预期减弱，并讨论了本轮降准对债市的影响。在3月疫情超预期蔓延、海外紧缩预期加剧的背景下，一季度经济数据未出现快速下行，3月社融总量也超预期，央行也更加关注潜在通胀和美联储加息可能带来的外部风险。当前，加强流动性由金融向实体的传导，关键在于畅通渠道、提升信心和预期，同时辅以更多的行业政策和产业政策予以配合，降息的必要性有所下降。

1、3月疫情超预期蔓延，基建发力稳经济；2、3月社融总量较好，央行降准和利润上缴助力稳增长；3、通胀与海外紧缩预期变化对降息形成一定掣肘

以上因素对后续宽松货币政策的实施和债券中枢利率的下行均构成较强制约，2月以来货币政策在保持“以我为主”定力的同时，也兼顾了其他货币政策目标，趋于审慎。在稳增长基础尚不扎实的情况下，短期内继续下调政策利率面临一定掣肘。

拥抱TOPCon激光SE大时代

激光掺杂设备的经济性评估应从系统降本维度考虑

激光掺杂设备的增效带来的降本不仅会摊薄电池片环节的硅片和非硅成本，还会沿着产业链向组件、电站环节传递，形成放大效应，实现单位系统成本的综合下降。根据我们对系统成本的测算，提效带来的单位成本降低幅度随着产业链延伸逐步放大，在设备价值量2500万元/GW、提效0.2%的假设下，电池片、组件、电站环节单位成本分别降低0.238、0.373、0.758分/W，合计系统降本1.369分/W。测算结果表明，仅从电池片环节的分析，激光掺杂设备已具有应用经济性，而从系统成本角度来看，这种经济性更加突显。

N型电池对设备投资成本增加容忍度更高

N型电池具有转换效率高、温度系数低、光衰减系数低、弱光响应等综合优势，在全生命周期发电量至少高于P型3%以上。我们在电站IRR为8%、TOPCon发电量增益为3%的条件下，去倒推系统成本，发现只要TOPCon光伏系统和PERC系统的价差在0.28元/W以内时，下游电站采用TOPCon都会具备更高的IRR，因此，从IRR角度来看，N型电池收益率更好，对设备投资成本增加容忍度更高，或为设备厂家提供更好的发展空间。

次硼扩激光直掺具备足够技术储备，将大规模铺开

选择性发射极重掺杂硼扩从工艺路线角度，可以分为二次硼扩和一次硼扩。市场对于一次硼扩和二次硼扩的定义不够清晰，我们认为其中“二次”和“一次”应定义为硅片进入扩散炉的次数。二次硼扩硅片需要两次进入扩散炉，激光在中间起到辅助开槽的作用。一次硼扩只用硅片进入一次扩散炉，再使用一次激光来诱导重掺杂硼。

二次硼扩经济性差，一次硼扩成为业内发展方向。从一次硼扩的技术发展路径来看，重点突破的领域主要在两点：①通过各种各样的尝试来提高硼源的浓度，来帮助激光更好的实现选择性发射极的重掺杂。②对于掺杂激光的精细化调节，即在激光对于硅片带来的损伤以及激光实现选择性发射极重掺杂提效之间的平衡。结合我们对于技术专利的分析，以及海目星获得激光直掺设备大额中标通知书的客观事实，我们认为一次硼扩激光直掺在TOPCon行业即将大规模铺开。

投资建议：目前涉及TOPCon激光直掺的企业包括帝尔激光、海目星。

春江水暖，当前港股科技机会远大于风险

当前2大理由看多港股科技：

1）中美关于中概股的态度或有缓和。4月2日，证监会等4部门修订公司海外上市保密管理规定，目的是继续支持各类符合条件的企业赴境外上市，深化跨境监管的合作。我们判断中方会对底稿问题做进一步沟通，此前担心的中概股的问题会出现短期内缓和；此外，今年来已经有10余家公司赴美递交招股书，并且有一家成功上市（代码MHUA）

2）平台经济政策或有转向。3月16日刘鹤在国务院发言，要求通过规范、透明、可预期的监管，稳妥推进并尽快完成大型平台公司整改工作，红灯、绿灯都要设置好，促进平台经济平稳健康发展，提高国际竞争力；3月31日，全国市场监管系统网络交易监管工作会议强调围绕平台经济发展问题，要着力加强顶层设计和政策供给；4月11日，暂停8个月的游戏版号再次发放；

投资建议：我们判断中概股以及港股在上述理由下会迎来估值修复，紧密跟踪的港股科技标的都做推荐：金蝶国际、微盟集团、明源云、阜博集团、金山软件、中国软件国际。

卓胜微(300782):22Q1收入增长超预期，L-PAMiF顺利量产出货

L-PAMiF顺利量产放量，全年份额有望持续提升

报告期内，适用于5G NR频段的收发模组产品L-PAMiF取得了突破性进展，已于品牌客户量产出货。L-PAMiF产品顺利量产证明了公司在PA模组方面的设计、工艺以及质量管控能力，打开公司从接收端模组向主集发射模组拓展的市场空间。PA模组为射频前端中功率最高、功耗最大、成本占比最高的器件，突破PA模组对于公司的长期发展至关重要。全年来看，我们认为公司L-PAMiF产品的份额有望持续提升，并逐步导入国内安卓品牌客户，并成为国内一线PA模组厂及海外龙头厂商的有力竞争对手。

芯卓半导体项目推进顺利，Sub 3G接收端模组有望加速起量

报告期内，公司芯卓半导体产业化项目的逐步推进，公司今年年中有望实现SAW滤波器量产。自产SAW滤波器将解决产能瓶颈，带动Sub 3GHz接收模组DiFEM、LDiFEM加速起量。一季度Sub 3GHz接收端模组成为收入增长重要驱动力，未来几年随着芯卓产能释放，以及从RXSAW、TX SAW向双工器、多工器逐步突破，将带来较大成长潜力。

受到供应链价格以及产品结构影响，归母净利润率有所下滑

公司一季度归母净利润率为33.16%～35.04%，相较2021年全年46.14%的归母净利润率有较大下降，下降原因包括：（1）芯卓半导体产业化项目投入期带来研发费用上升；（2）供应链价格上涨；（3）毛利率低于平均的sub-3GHz的接收端模组产品占比提升；（4）公司对通用物料进行了充足的库存储备，导致存货减值损失同比增加。

长期公司成长路径清晰，空间广阔

2022年上半年由于宏观环境原因，智能手机下游需求和拉货动能较为疲软，公司短期增速面临一定压力。但长期我们看好公司技术实力、产品能力以及发展空间。公司未来的成长主要驱动力将从过去的Switch /Tuner、LNA、LFEM、WiFi FEM向DiFEM、L-PAMiF拓展延伸，未来有望实现高端滤波器和PAMiD产品的进一步拓展，打开广阔成长空间。

泡泡玛特(9992):2022年保持高增长的可选消费标的，第二增长曲线逐渐清晰

疫情反复+消费承压下，公司22年线上+线下有望逐步恢复。21年下半年至今年3月，国内疫反复情+消费承压，21年6-12月社会消费品零售总额当月同比增速从12.1%逐月降至1.7%，22年3月进一步降至-3.5%。泡泡玛特22年预计收入增速，相较其他消费品公司比较优势明显。随着疫情逐步走向中后期，公司受疫情影响的线下门店，也有望随着商业综合体的人流复苏而率先回暖；线上渠道的发货与物流也将逐步顺畅。

泡泡玛特作为2022年具备增长潜力及优势的可选消费标的，其核心原因在于：

赛道层面：1、市场需求及行业规模本身仍在快速增长：潮玩行业仍在快速发展阶段，据弗若斯特沙利文，21年行业市场规模345亿，同比增长39%，其中最主要的盲盒品类规模为97亿，同比高增83%。2、内容/IP属性的附加：相较餐饮、服饰、零售等消费类公司为大众提供吃/穿/用等特定功用外，潮流玩具作为装饰、收藏品外，还附加一定的IP/内容属性；3、低客单价易促进购买：泡泡玛特主要盲盒品类售价59/69元，小于海底捞、呷哺呷哺等连锁餐饮品牌及李宁等服饰行业客单价，易促成购买。

国内中长期空间展望：门店数量有望达到750家左右。通过两种方式测算，我们认为公司中期门店数量有望达到750家左右。2021年公司单店年均收入690万，假设随门店拓展及城市结构变化，平均坪效有所降低，假设中长期单店收入在21年基础上降低10%，约620万/年，则中长期零售店收入约为46.5亿，假设线上渠道与零售店收入比重可达1:1，则若仅考虑零售店+线上渠道部分，则中期收入约93亿，全渠道收入在100亿水平。

第二增长曲线：海外、乐园与艺术品

1）海外：加大自营门店开设，直接触达海外用户。此前2-3年公司海外业务模式主要为经销商代理，22年海外业务将重点在自营门店、跨境电商发力，有望新增40-50家海外门店，预计随着海外自营门店建设、跨境电商运营，及经销商拓展，海外有望在未来持续贡献收入。2）乐园&艺术品：在盲盒、手办等产品之外，公司积极探索其他的IP变现方式。乐园方面：泡泡玛特乐园有望23年面世，由于占地面积相对较小，我们预计与迪士尼、环球影城、欢乐谷等具有动力设备的乐园不同，泡泡玛特乐园仍以IP展示、沉浸体验、休闲娱乐为主，是更加轻量级的乐园体验。艺术品方面：公司21年成立艺术推广机构inner flow，定位于“年轻人的艺术品”，当前已签约20余位青年艺术家，包括近期受到欢迎的IP小野Hirono的设计师艺术家Lang。inner flow将负责雕塑、版画的开发、销售、展览等艺术领域的运营。

康泰生物(300601):Q1业绩超预期， 全年高速增长可期

21年业绩符合预期，22年持续增长可期

21Q4公司实现营业收入13.10亿元，同比增长56%；归母净利润2.48亿元，同比增长1%；扣非归母净利润2.22亿元，同比增长13%。

21年全年，整体来看，我们预计：1）新冠疫苗（灭活疫苗+AZ合作腺病毒载体疫苗）贡献收入比例超过50%；2）非新冠疫苗部分收入占比近50%，其中四联苗、乙肝系列、23价肺炎+Hib三大品类收入占非新冠疫苗收入比例约为50%、30%和20%。

21年下半年，公司销售条线考核方式变革，从考核发货变更为考核纯销，聚焦高质量发展，保障未来健康增长。此外，21Q4公司PCV13获批上市，21Q4完成少量铺货，预计在22年实现全面放量，带动公司业绩增长。

22Q1公司实现：1）归母净利润2.5-3亿元，同比增长893.93%-1092.72%；2）扣非归母净利润2.24-2.74亿元，同比增长2483.83%-3060.38%。预计非新冠疫苗贡献利润超过90%，四联苗销售收入较上年同期增长约231.35%，乙肝疫苗销售收入较上年同期增长约33.24%；此外，公司PCV13放量，带动公司净利润同比实现大幅增长。

研发管线持续推进，二倍体狂苗获得受理

公司研发管线布局较多，现阶段重点关注二倍体狂犬病疫苗，已于21年11月获得受理，预计22H2获批，设计产能较大，竞争格局良好，研发管线商业化价值可期。

迈瑞医疗(300760):业绩符合预期，维持稳健增长趋势

21年业绩符合预期，22Q1维持稳健增长

公司2021年在国内医院常规诊疗活动持续恢复、医疗新基建需求旺盛、新兴业务高速增长等因素驱动下，收入端和利润端均维持稳健增长，其中Q4单季度营收同比增长18.46%，基本符合预期，归母净利润同比增长3.41%，低于收入端增速，预计主要系研发费用和销售费用投入较大所致。2021年毛利率为65.01%，较2020年基本持平。2022Q1营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为69.43、21.05、20.72亿元，维持稳健增长态势。若考虑到2021年Q1有效税率较低及2022年Q1股权激励费用影响，公司Q1归母净利润增速实际可能更高。

三大板块增长态势良好，国内业务恢复高增长

分业务板块来看，生命信息支持板块在医疗新基建需求刺激、非疫情相关产品逐步恢复增长的驱动下，在2020年高基数的基础上仍实现营收111.53亿元（+11.47%）；IVD板块和医学影像板块分别实现收入84.49亿元和54.26亿元，分别同比增长27.12%和29.29%，主要因为国内超声常规采购和试剂消耗加速恢复，其中公司血球业务和超声业务均首次超越进口品牌，市占率分别成为国内第一和第二。分地区来看，国内市场实现收入152.59亿元（+37.34%），主要得益于国内常规业务的复苏和医疗新基建采购需求；海外业务增速受到2020年基数较高的影响，收入同比基本持平，但常规诊疗量已基本恢复。展望2022 年，在医疗新基建力度持续加大、常规业务复苏、海外高端医院持续拓展等因素的驱动下，三大板块均有望维持稳健增长态势。

种子业务高速发展，奠定中长期可持续增长的基础

2021年，公司AED、微创外科、骨科、动物医疗等种子业务均实现高速增长。在三大主线业务稳步增长的同时，预计公司将持续加大对四大种子业务的研发投入。此外，公司将积极布局超高端彩超、分子诊断等细分领域，未来有望持续拓展可及市场，进一步提升综合竞争力，奠定公司业绩长期可持续增长的基础。

华铁应急(603300):高空作业平台表现优秀，经营性现金流小幅承压

高空作业平台营收同比+114.4%，建筑支护与地下维修预计温和提升

公司高空作业平台营收同比+114.4%至3.02亿，板块营收占比继续自2021年42.2%提升4.7pct至1Q22的47.0%。虽受疫情影响，截止1Q22公司高空作业平台出租率及出租价格预计较去年同期持平；高机设备规模同比+121.6%至5.4万台；总客户数同比+128.8%至6.6万+家，客群稳步扩大。

公司总营收同比+55.3%，其中高空作业平台占比47%，以此推测，建筑支护设备、地下维修维护两大板块占比仍为正增长，预计增速2.9%左右。

今年受宏观经济及疫情压力，预计主营业务板块增速较去年同期仍有压力，结合1Q20疫情初期冲击的情况看，高空作业平台具备“机械替人”的需求刚性，将在疫情企稳后快速恢复；而建筑支护及地下维修维护将受益于政府基建需求（如：地铁市政工程等）的提升而提升。后续主要观测疫情的影响节点，及主营业务板块的营收及利润增速变化。

经营性现金流小幅承压，整体稳健

公司经营性现金流承压明显，同比-25.3%。拆分来看：现金流入同比+12.0%低于同期营收同比+55.3%的增速，预计与3月底疫情影响现金回款速度有关；现金流出大幅提升（同比+50.6%），其中各项税费大幅提升（同比+378.5%），据了解，主要为21年9.77亿的增值税和所得税汇算清缴延期到1Q22缴纳所致，剔除该项影响，经营性现金流同比仅-2.1%，整体来看相对稳健。

投资建议：公司作为国内建筑工程设备租赁龙头、具备长期成长的确定性；当前高空作业平台发展继续超预期，营收、利润、设备数量、客群规模稳步提升。虽然经营性现金流小幅承压，但预计主要与3月底疫情影响冲击有关。后续重点观测疫情影响的时间节点及主营业务板块的增速及利润情况。

新大正(002968):一季度市拓开门红，业绩维持高增

业绩增长符合预期。2022年一季度实现营业收入6.1亿元，同比增长43.5%；实现归母净利润0.4亿元，同比增长19.9%。公司2022年一季度归母净利率为7.0%，比上年同期下降了1.4个百分点，和2021年全年相比下降了0.9个百分点，主要是受疫情影响。

市拓实现开门红，全国化布局稳步推进。公司一季度拓展项目中标金额达到3.7亿元；新签合同年金额达到2.2亿元，同比约70%,环比约40%。一季度公司继续推进重点中心城市策略，新设立南宁、厦门两个区域公司，分别负责广西、福建业务拓展。公司一季度新拓展项目80%位于重庆区域以外，其中包括中国银保监会、贵阳龙洞堡国际机场、包神铁路运输服务分公司等。

持续推进人才引进和股权激励。一季度引进总部及业务条线的中高级管理人才12人, 并公告将按照股权激励计划以16.78元/股的价格向15位高管授予94万股限制性股票，占公司总股本的0.61%，并预留6%股份用于对中层骨干的激励，持续调动员工积极性。

佩蒂股份(300673):疫情影响消除，产能持续释放，困境反转可期

越南疫情影响21年业绩，22Q1业绩恢复增长。

公司2021年实现营收12.71亿元（同比-5.15%），归母净利润6001.82万元（同比-47.73%）；2021Q4实现营收3.56亿元（同比-3.33%，环比+74.51%），归母净利润-1866.59万元（同比-158.64%，环比-235.98%）。2021全年公司业绩下滑主要系越南工厂受当地疫情影响阶段性停工，部分订单转移至成本较高且受到中美贸易关税问题影响的国内工厂，导致这部分订单收入和盈利受影响。此外，越南工厂产能恢复阶段的成本和费用支出增加对业绩也有一定影响。2022Q1公司经营已基本恢复正常，实现营收3.43亿元（同比+7.03%），归母净利润2854.91万元（同比+22.12%），业绩重回增长态势。

产能释放预计带动公司业绩快速增长。

公司规划柬埔寨年产9200吨宠物休闲食品项目在2022年释放约30%产能，该项目于3年后满产；新西兰年产4万吨高品质宠物干粮项目在2022年释放约20%产能。除此之外，公司2021年底可转债项目预计投资2.88亿元用于新西兰年产3万吨高品质宠物湿粮项目，3.47亿元用于年产5万吨新型宠物食品项目，上述项目预计于2024年投产使用，届时公司产能提升将带动业绩实现快速增长。

自有品牌分销渠道完善，线上线下全面拓展。

公司充分利用高强度研发、高品质制造、全球制造等优势，积极实施销售网络的全渠道建设。公司通过近年来的不断投入，已形成了一定的渠道优势。目前，公司除了在线上拥有品牌旗舰店、宠物用品专营店等自营店铺外，还建立了较大规模的线上分销渠道。在线下，公司也已建立了较大规模的经销商渠道，与众多宠物产品代理商、终端销售商、宠物医疗机构等建立了长期合作关系，形成了具有较高认可度的忠诚客户。

国内宠物市场发展前景向好，公司积极布局有望取得良好成绩。

2021年中国城镇宠物（犬猫）消费市场规模达2490亿元，同比增长20.6%，增速恢复至疫情前水平。当前我国宠物食品市场集中度仍然较低，且国外品牌仍然占据主导地位。公司积极发力国内市场，一方面布局产能以满足国内市场消费需求，另一方面积极开展自主品牌建设与营销，以提升品牌市占率。我们认为公司有望在快速发展的国内市场取得良好成绩。

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会议预告

⊙中信建投宏观 | 专家解读经济增长目标、全年经济展望
会议时间：4月21日（周四）08:45
联系人：对口销售经理

⊙中信建投 | 和邦生物投资建设“高技术绿色专用中间体项目”解读会议
会议时间：4月21日（周四）13:30
联系人：对口销售经理

⊙中信建投电新 | 双良节能经营情况交流
会议时间：4月21日（周四）15:00
联系人：对口销售经理

⊙中信建投 | CPI预期上行，可买哪些转债——转债&权益系列三
会议时间：4月21日（周四）20:00
联系人：对口销售经理

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大家看（超链接）

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