股市结语2021
2022-01-01 20:56:40 来源： 浏览：1次
股市结语2021
时光如梭，转眼又到年终岁尾。
2021年，上证指数在完成对3460重要阻力的突破后继续上涨，并在2月份创出了5年半以来的新高，达到3731.69点。但之后未能延续涨势，出现回落，陷入长达10个月的震荡节奏，全年在3300至3700点之间反复波动，最终以上涨4.8%完成收官，也实现了上证指数罕见的年线三连阳。这也标志着自2019年以来，A股的慢牛走势得以延续。
对于价值投资者来说，2021年是难熬的一年。从年初开始，A股市场以行业龙头为代表的核心资产价格就从高位一路回落，一直到年终也没有什么起色。但事实上，今年的A股市场对于很多散户投资者来说，却应该是丰收的一年，与核心资产相对应的中小市值股票，股价在今年出现了显著的上涨。从指数上就可以看出来，虽然上证综指收阳，但代表龙头资产的上证50和沪深300全年却分别下跌了10.06%和5.2%，而同期的中证1000则非常强势，全年涨幅超过了20%。
这种分化的背后主要有两个原因，第一是在过去的几年里，A股核心资产的涨幅已经非常惊人，相对于其内在价值和增长速度来看，股价已经不算便宜了，所以出现阶段性的回落调整完全是正常现象。第二个因素，是今年政策面对于市场的影响力是空前的，一方面是对教育、医疗、互联网等行业的整顿和调控，另一方面是以北交所成立为标志的对于科技创新型中小企业的支持，在二者共同作用下，对资金流向形成了显著的影响，抱团核心资产的市场共识逐步瓦解，而以“专精特新”为代表的中小市值公司则受到了主流资金的关注。
我们对相关政策的影响进行下简单的讨论。首先需要明确的是，我们充分理解国家出台相关政策，对涉及公共产品和服务的市场进行干预。事实上，商业化和市场经济从来都不是万能的，比如医疗和教育，历史和现实已经表明，即使在已经完成工业化的发达资本主义国家，也无法达到普惠目标。美国目前仅有不到6000万人拥有基本医保，大部分民众不得不依赖于昂贵的健康商业保险，而在新冠疫情的冲击下，整个医保体系的脆弱性暴露的一览无遗。
因此，通过非市场化手段对公共产品市场进行干预有很大的必要性，但落实到具体政策的实施，其效果如何，能否达到应有之目的，却需要更多的时间去检验。举例来说，为了应对“七普”之后人口出生率的大幅下降，国家出台了针对教育行业的“双减”政策，直观来看，“双减”会降低抚育成本，有助于生育意愿的提升。但教育负担是不是导致人口出生率下降的根本原因，减负是不是真的能够起到提高人口生育率的效果，仍然有待商榷观察。
事实上，人口出生率下降是工业化的必然结果，全世界发达经济体的生育率普遍要低于发展中国家，中国人目前的低出生率恰恰表明过去四十年我们的经济发展取得了卓越的成果，正在完成从农业社会向工业社会的转型。中国人口的根本问题是工业化的速度来得太快，以至于我们的老龄化速度也超乎于世界其他国家，加上之前的计划生育政策，人为压低了自然增长率，使得中国不得不面对当前双重的人口下行压力。
经济活动是人类活动的产物，失去了人口，就失去了经济增长的内生动力。随着工业化的不断深入，人口数量下降已经成为了未来全世界所面临的最大挑战。由于全球经济发展不平衡，越是落后地区人口生育率越高，发达地区则刚好相反，所以在未来的全球人口结构中，低素质劳动力数量增长的速度会超过高素质劳动力，由此将在整体上导致全球人口素质的下降。人类很多理论都具有历史局限性，比如马尔萨斯的人口学说，认为人口增长是无限的，土地产出能力却是有限的，所以只有限制人口增长，才能保障人类持续的生存。然而这一结论只适用于农业时代，在工业化时代却不再成立，可见人类总是在宏观上大大低估自己未来的价值创造能力。
很多人觉得对教培行业的整顿代表着中国政府对资本的厌恶和打压，事实上恰恰相反，搞好中国的资本市场才是当下最大的政治正确。只有中国资本市场繁荣壮大，才会有中国经济更健康的发展和更进一步的效率提升。因此，我们可以有一千条理由搞好中国的股票市场，而没有一条去把它搞坏。中国的商业环境当然没有西方更自由，赌场、妓院、大麻公司在美国都可以上市，而在中国这是不可想象的。中国是社会主义国家，随着时代的发展，社会对资本的要求也会有更多的内涵，资本也需要与时俱进，去适应社会的发展，避免让商业至上成为整个社会的价值取向。以民为本，本立则道生，是资本服务于人民，还是人民依附于资本，已经成为判断中国特色社会主义市场经济的原则问题，这对于新时代的企业家来说，也提出了新的更高的价值观要求。作为投资人，我们在考察企业时，也需要在新的时代背景下，做更多的价值观审视。举例来说，华为的“技工贸”显然比联想的“贸工技”更加符合长期主义和时代要求。
另一方面，北交所在今年的火速推出，也为企业在新时期如何进行战略谋划指明了道路。“专精特新”本质上是要求企业在特定的细分行业内具备独特的竞争优势，或者说具备差异化的竞争优势。随着中国宏观经济迈向高质量发展的新阶段，企业需要高度聚焦主业，大幅提高自身的竞争能力和行业的进入壁垒，所谓的“做专做精”，不仅是当下政策鼓励的方向，也是企业自我发展内在的核心要求。
2021年注册制改革驶入了快车道，全年有超过500家公司登陆A股市场，募资超过5400亿元，创下有史以来A股年度IPO的最高纪录，其中创业板和科创板合计占比接近7成。这表明中小科技型企业正在成为中国经济下一个发展阶段的主力军，而中国资本市场也已经形成了以“北上深”为核心的多层次交易市场，能够为不同行业和发展阶段的企业提供全方位的金融服务。北交所的成功开板标志着中国面向境内公司直接融资平台的最后一块拼图得以完成，随着人民币国际化的稳步推进，未来境外公司到国内IPO进行人民币融资将是中国资本市场发展的下一个里程碑。
我们再来看看外部环境对中国资本市场的影响。在新冠持续肆虐的背景下，美国在拜登上台后，不仅没有减缓放水的步伐，反而变本加厉，利用美元霸权在全球肆无忌惮地收取铸币税，导致今年以来，以美元计价的资产，从美股到全球大宗商品，无一不出现价格暴涨。美元超发所造成的通胀恶果已经实实在在开始拖累实体经济，美国的CPI连续六个月超过5%，而11月的通胀率甚至创出了40年来的最大涨幅。拜登上台以来，对于改善美国经济并没有什么更好的办法，制造业的回归更是纸上谈兵，杯水车薪，只能靠继续放水来维持已经孱弱不堪的实体经济。
美国的不要脸终会反噬自己。赤字货币化打开了美国政府耍流氓的大门，而高达1.2万元美元的基建法案（最初甚至高达6万亿），让美国政府正在变成自己眼中曾经最讨厌的样子。2018年美国刚开始发动贸易战的时候，对我们的贸易和产业政策一再说三道四，指控我们是国家资本主义，动用国家力量干预经济发展，从而破坏了世界自由贸易的秩序，扭曲了全球的公平竞争。没想到才几年的时间，美国也开始走上了中国式的基建兴国之路，而可以预见的是，未来美国将会更多地向中国学习，类似于《重建美好未来法案》等刺激措施和产业政策会不断推出。嘴上说不要，身体却很诚实，美式虚伪再次证明了中国在过去四十年经济建设道路选择的正确性。
自从上世纪80年代，里根主导的“华盛顿共识”推出以来，全球经济都在崇尚以消费为主推动经济发展的美国模式，而这次的万亿基建计划，标志着美国再次从消费驱动开始向投资驱动的经济增长方式转变，而这一方式，恰恰是中国过去四十年取得经济成就的关键。
但中国目前所面临的资源约束也是空前的，靠基建和地产投资来拉动经济粗放式增长越来越难以为继，这也是为什么国家要主动调整经济增长方式，强调高质量发展的初衷所在。中国的资源消耗是极其惊人的，我们用全世界6%的土地，盖了每年全球50%的房子，而原油的对外依存度已经高达70%以上，造成了越来越严重的能源安全问题。未来中国经济的增长，将从“求数量”转向“要效率”，着眼于优化能源结构，降低单位GDP能耗，提高全要素生产率。所以“碳达峰碳中和”政策的推出不仅仅是我们给世界的承诺，也是我们转变经济增长方式内生性的要求。
在此背景下，光伏和新能源相关行业的发展几乎是未来若干年确定性最高的赛道。从板块来看，今年虽然元宇宙、区块链等概念股轮番登场，但以光伏和锂电为代表的新能源行业却是自始至终表现强势。根据国家能源局的规划，到2025年，光伏和风能发电占比将达到能源总供给的16%以上，到2050年，中国的新能源占比将会超过70%，而新能源汽车的渗透率，将会达到90%。虽然这两年行业的火爆引得众多外部竞争者纷纷入局，甚至引起了阶段性的产能过剩，但长期来看，这更加刺激了行业下游旺盛的需求，加速了新能源产业的整体发展和进步。
与此同时，在“双碳”政策的影响下，周期股的表现也是相当抢眼，特别是煤炭和钢铁，被市场几乎要遗忘的行业突然在今年成为了市场的宠儿。周期股上涨的逻辑实质上是深化供给侧改革的结果，相关行业的产能和资本压缩，意味着存量资产的稀缺性得以凸显，由此带动了相关上市公司股价的持续上涨。
在房住不炒的大背景下，首当其冲受到影响的就是银行和地产。地产天然是高杠杆行业，金融属性极强，所以不出意外地成为了国家近年来严密调控的对象。恒大今年的衰败不是个案，而是中国城市化进程减速背景下的必然。一直号称政治觉悟极高的许老板，这次却是犯了右倾冒进的错误，对国家的调控政策置若罔闻，2018年之后不仅没有收缩战线、降低负债，反而继续疯狂拿地、多元扩张，最终把一把好牌活活毁在了自己手里。这也给所有期待多元经营、走杠杆化扩张之路的企业敲响了警钟，贪大求全的商业战略不仅难以成功，反而对企业未来的发展遗祸无穷。
今年最疲弱的板块莫过于医药和消费。医药所面临的更多的是行业问题，“带量采购”导致的负向预期使得医药板块整体的估值水平承受了下行压力。但落实到各个不同的细分领域，龙头企业所具有的竞争优势不仅没有消失，甚至有些还出现了扩大的迹象。行业政策的变化属于外部变量，不在企业可掌控的范围，而面对这种变化，龙头的抗风险能力往往比小企业更强。另一方面，中国老龄化的加速到来，使得医药行业发展的长期确定性得到了进一步强化，因此，医药板块绝不会因为今年的调整就变成明日黄花，反而随着估值回落更进一步凸显了投资价值。
而消费板块的持续走弱主要来自于通胀的压力，今年大宗原材料价格的上涨，对消费行业的影响是极其显著的。站在产业链的角度来看，如果大宗商品价格出现了上涨，则意味着上下游企业都承受着提价的压力，而消费企业由于直接面对市场，处于顺价机制的最后一环，其提价的难度远远大于上游的供应商，因此利润空间显著被压缩，这种情况在今年新冠所导致需求不振的背景下显得更为突出，所以整个消费板块普遍表现不佳也就可以理解了。但随着下半年消费企业纷纷开启提价窗口，消费板块最低迷的阶段已经过去，明年的表现应该不会太差。
接下来看看对明年的展望。
首先，国内来看，宏观经济在疫情持续扰动和今年进出口高基数的效应下，面临内外循环均增长乏力的双重困难。年末的中央经济工作会议指出了宏观经济所面临的“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，明确提出政策发力要适当提前。从12月份的降准和降息可以看出，政策逆向调节的力度已经在明显加大。另外，最近各地对房地产市场的适度放松，也体现出国家对明年经济下行风险的重视。
其次，国外来看，由于高通胀的压力，美联储缩减购债规模已成定局，美元加息也已箭在弦上。美国货币政策的掉头，显然会对中国经济造成更大的流动性压力，防止被美元回流割韭菜是明年中国经济的重要任务之一。
另外，在美国供应链的拥堵和中国追求国家安全的共同作用下，世界将不可避免地陷入逆全球化的动荡之中，中美脱钩目前正在成为全球经济所面临的最现实的风险。
虽然明年中国的宏观经济面临种种困难，但对于资本市场而言，却未必不值得期待。一般情况下，我对指数的预测往往偏向于保守，但对于2022年，却倾向于乐观，上证指数有望对4000点发起冲击。主要有以下三个原因：第一，从历史经验和周期上来看，中国资本市场每隔7到8年就会走出一波大牛市，而上次的牛市出现在2015年，至今刚好快7个年头，接近于又一轮系统性牛市的时间窗口；第二，大量的核心资产价格在今年调整充分，为明年指数的上攻奠定了良好的基础；第三，房地产市场的边际改善，将会使得银行地产的估值水平有所抬升，这对于指数有较强的拉动效应。
在投资活动中，要理解个人能力的局限，我们能做的，只是把握认知范围内的确定性，至于市场先生如何波动，都是随机和不可预知的，企图通过规避波动来回避风险，本身就是一个悖论。按照全世界经济学家普遍的预测，最早2028年，最晚2035年，中国将会成为按美元计价的全球最大经济体，这可能是我们对全球经济在宏观层面唯一最具确定性的判断。今年市场的调整让很多人觉得难熬，事实上，一年的时间很短，转眼就过去了，如果我们把眼光放得更远一点，如果你相信中国终究会成为全世界最大经济体，那么如此短暂的调整，根本不足以阻挡中国核心资产未来的脚步。既然目标迟早会抵达，那么五年和十年又有什么本质的区别呢？
过去的两年里，宁德时代的股价上涨了7倍，让很多人觉得是不是已经涨的差不多了。如果仅仅以股价涨跌来判断一个公司是否值得投资，那么特斯拉更加让人困惑，因为在同样的时间里，它的股价上涨了30倍。一个公司值不值得继续持有，核心的判断依据是它是不是仍然是个好公司，是不是在自己的领域内仍然具有持续的竞争优势，是不是能够在未来依旧保持良好的成长。价格就像内在价值的影子，时长时短，起伏不定，如果我们总是根据价格来把握企业的内在价值，就会陷入不可知论的逻辑陷阱当中。
价值投资或许会被暂时冷落，但永远不会过时，因为价值投资的内在逻辑深刻揭示了商业的本质，对人类的商业文明作出了卓越的贡献。如果有朋友对价值投资还心存疑虑，那么可以看看微软的股价走势。微软在今年再次创出了历史新高，在过去的20年里，股价上涨超过了100倍，市值超过了2.5万亿美元，一度创造了人类有史以来上市公司最高的市值记录。但凡在过去的二十年里，哪怕有任何一年放弃了坚守，都会错失掉未来的大幅上涨。因此，对于价值投资者来说，核心问题不是我们该不该长期持有，而是我们是否拿对了好公司。
纵观人类社会的组织形式，无论国家、教会还是军队，都是出于维持社会秩序的需要，而唯有公司，其目的是立足于价值创造。好公司是人类智慧和劳动的结晶，比任何其他资产都更加鲜活和富有生命力，也代表了人类对自身的价值追求和精神寄托，是人类探索未来最具力量的组织形式。400多年前，世界上第一家真正意义上的股份公司——荷兰东印度公司的成立拉开了大航海时代的序幕，也标志着人类现代商业文明的来临，而今天马斯克的SpaceX（太空探索技术公司），也当仁不让地肩负起了人类奔赴火星的历史使命。因此，某种意义上说，那些伟大卓越的商业公司就代表着人类的未来，投资好的公司就是投资人类自己。所谓价值投资的终极信仰，就是哪怕终有一天宇宙要走向灭亡，我们也永远相信人类通过自我的组织、进化和努力，可以勇敢地面对遥远和未知的未来。
这个世界已经被新冠疫情折磨两年多了，以至于我们都快忘记了正常生活的样子。张文宏说这将是新冠肆虐的最后一个冬天，但愿他的愿望能够成真。但不论人类遭遇怎样的天灾人祸，无论多久多难，一定都会过去，我们的生活终会回归安详，世界也不会停下前进的脚步。
时光无情，从来不老，但生命有度，逝者如斯，唯有珍惜美好。
挥手2021，祈愿2022。
