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什么是可直接观察到指令流？
Lyons(1995)Perraudin和V itale(1996)Evans和Lyons(2002)以及其他一些研究报告指出指令单流是先前分散在不同市场参与者那样的信息的集中体现。对于在某一特定时刻的给足金融证券指令单流指的是买方发起的交易和卖方发起的交易之差。指令单流有时也称为买方压力或卖方压力(buying or selling pressures)。如果交易规模可见指令单流可以用买方发起的累积交易量与卖方发起的累积交易量之差来表示。
如果不能直接观测到交易规模指令单流可以用某个时间段内买方发起的交易次数和卖方发起的交易次数的差值来度量。
不论是基于交易规模(trade-size-based)还是纂于交易次数(number-of-trades-based)来度量指令单流在实证研究文献中都有所应用。大多数指令单都转换成“Clips”或者包裹成一份份的标准数量因此这两种度量方式差别不大。对指令单进行这种处理最主要的目的是避免引起过度注意以及避免进行大笔交易时价格过度上涨。Jones, Kaul和Lipson (1994 )实际发现基于交易次数度量的指令单流比基于交易规模度量的指令单流在预测价格和波动性方面的表现要更好一线。
指令单流在信息发布后价格水平变动过程中的重要性已经为实证研究所证明。例如 Love和Payne (2008)调查了宏观经济新闻发布前后外汇交易所指令单流的情况他们发现整合到市场价格中的信息至少有一半直接来自于指令单流。
Love和Payne(2008)研究了以下三种货币对的指令单流:美元夕欧元(USD/EUR)英镑/欧元(GBP/EUR)以及美元/英镑(USD/GBP), Love和Payne (2008)所得出的指令单流对各个汇率影响的结果如表11-2所示。他们用每分钟之内买方发起的交易次数和卖方发起的交易次数的差来度量指令单流。Love和Payne (2008)发现在欧元区发布新闻之后买方发起的交易每超过卖方发起的交易一次会导致美元/欧元上涨0.00626即0.626%。
表11-2 买方发起的交易超出卖方发起的交易一次引起的一分钟收益率变化平均值